n 最糟糕的是，很多县联社改制成农村商业银行之后，已经是股份制银行，有董事会了，但最高级别的管理人员还是上面任命的，所以这里面非常复杂。
习近平总书记在党的十九大报告中提出健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架的要求，这是对宏观调控框架的一次重大理论创新，是反思国际金融危机教训并结合我国国情的重要举措。进一步督促金融机构健全内控制度，增强自主合理定价能力和风险管理水平，从提高金融市场深度入手继续培育市场基准利率和完善国债收益率曲线，不断健全市场化的利率形成机制。
加大对深度贫困地区的扶贫再贷款支持力度。向全国推广信贷资产质押和央行内部（企业）评级试点，将符合标准的小微企业贷款、绿色贷款纳入货币政策操作的合格担保品范围。人民银行将落实好对普惠金融领域贷款达到一定标准的金融机构实施定向降准的相关工作。继续运用信贷政策支持再贷款、再贴现、PSL等工具支持引导金融机构加大对国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。在控制好总量的前提下，货币政策可以在这些领域适当使用结构性工具为推动经济结构调整发挥一定的辅助作用。
一是保持货币政策的稳健中性，管住货币供给总闸门，保持货币信贷和社会融资规模合理增长。在全球经济复苏背景下外需回暖，对国内经济具有一定的支撑作用。从国际货币基金组织的数据看，中国的信用利差和其他国家相比较要窄很多。
债券市场积累的风险比较多：第一，很多地方平台的债券到期后都需要展期，可能对市场造成冲击。其结果就是今天我们看到的标准不一、相互不连通，很多规则在制定时只是为了解决短期问题，没有考虑整体的长期的问题，包括刚性兑付、非市场定价、和国际不接轨等问题，都跟多头监管有关系。债券违约率远远低于国际水平，说明市场机制还没有真正发挥作用。第二，央行等部门在4月份发布了资管新规，对于整个市场会造成比较大的影响。
第一个挑战，如何化解债券市场的风险。但债券市场的投资是一项短期可移动的资本，很多国家的金融危机，尤其是新兴市场国家的金融危机都是从开放开始的，资本进来之后到了一定程度汇率便不断升值，资产泡沫升级，到了一定高点资本又会往外走，这时就可能就引起金融危机。
对比一下中国和美国的债券评级，很容易发现评级的分布差异明显，中国债券的评级基本上都处于最高端，明显虚高，也就缺乏市场信誉。这里面比较大的问题是九龙治水，由于中国债券市场割裂比较严重，每个市场有不同的管理规则，而且相互之间并不连通，标准不一样，基础设施不一样。债券市场有两个比较令人困惑的现象。第一个现象：最近这几年，特别是从十八届三中全会以来，政府一直在说要发展多层次的资本市场，尤其是债券市场和股票市场。
这种现象是不可能长期持续的。过去担心高杠杆，担心很多钱进入银行体系，那杠杆率当然会直线上升，所以要发展多层次资本市场。从大环境来说，挑战来自于两个方面：一个是宏观的环境，包括政策的变化、去杠杆、经济增速放缓、利率市场化等。第四，市场纪律没有真正落实。
如果再做一个概括，中国债券市场的问题五花八门，但要害问题是两点。对于国企，对于地方平台和地方债，这个问题更加突出。
第二，即便市场打通了以后，由于国内外规则、制度不一致，包括会计、审计、结算等等方面，导致一个奇怪的现象——市场打开了，投资者进不来。因此，我们现在需要对债券市场做一次大的改造、修补、翻新。
同样的信用评级，如果信用利差比较窄，或者是债券风险比较低，或者是评级有问题。影子银行的规模，有的估计50万亿元，有的估计90万亿元，总之非常庞大。这是我的第一个问题，从银行体系里流出的资金为什么没有去债券市场？ 第二个现象：2009年以来，政府一直在鼓励人民币国际化，其中一项重要的工作是开放债券市场，让外国投资者持有人民币资产，最主要的就是债券。第二点，中国债券市场的发展是在资本项目相对严厉管制的条件下进行的，出台各种政策或管理办法时没有考虑到外资的因素，当然也没有太多地考虑跟国际市场接轨的问题，一直是自己摸索着在做。十八届三中全会提出要让市场机制在资源配置中发挥决定性的作用，但还没有落实到位。具体而言，我认为有四个比较大的挑战。
原因很多，商业银行持有很大量债券，基本都是持有到期不换手。另外，在开放的过程中，必须要设立一系列的宏观审慎监管的政策。
第二点，商业银行持有大量债券，而且是持有到期。中国会怎么样？ 第四个挑战，是协调开放与改革的关系。
如何平衡债券市场的发展和去杠杆的关系，需要认真思考。中国现在的情况和日本六、七十年代的情况差不多，名义GDP增长速度非常高，但市场收益率很低，即资本的成本很低，这就是金融抑制的体现。
现在怎么办？中国债券市场的总规模已经很大了，但还存在很多问题，这不但会阻碍债券市场的长期发展，也会严重影响债券市场在总体金融、经济中的作用。但我们看到的的结果不是资本市场上直接融资规模扩张，而是影子银行大幅扩张。有两种办法可以消除两者之间的差异，一种是名义GDP增长率不断下行，一种是市场收益率不断上升。第三个挑战，中国的金融抑制政策还是很严重，在债券市场上，具体地反映在名义GDP增长率和市场收益率之间的巨大差异。
第一点，中国最初发展债券市场或者发行国库券的时候，目的是为了帮助政府融资，弥补财政缺口。资本进来了当然好，但是总有一天还会出去，要避免资本大进大出酿成重大金融风险。
日本当年的经历是经济增长率不断下降。过去隐性担保、刚性兑付比较明显，现在相关部门说要释放风险点，那怎么在打破刚性兑付和维持金融相对稳定之间求得平衡，又会对市场造成什么样的冲击，需要关注。
不过，在分割的大局面下，推动的主体不一样，发展的目的不一样，几个不同的债券市场间就出现了各自为政的现象。二是在明确政策框架之后，尽量保障具体的监管部门的专业性、独立性和权威性。
债券违约开始出现，但案例还非常少，而且绝大部分都是非国有企业。现在债券市场开放了，这方面的问题就凸显出来了。有发改委管的企业债，有证监会管的公司债，有央行管的融资工具等。但实际上，外资持有占中国债券市场总规模的比例不到2%，2017年底大概是1.6%。
（本文为黄益平老师在2018年5月5日北大国发院投资论坛上的发言，已经演讲人本人审阅） 进入 黄益平 的专栏 进入专题： 债券市场 。从正面看，债券市场有利于识别、提高杠杆的质量，因而可能是有利于去杠杆的。
第一点：多头监管，各管一摊。同时把市场与行业发展的任务从监管部门分离出来，它们的任务就是支持市场秩序、保护投资者利益。
债券市场目前大概是75万亿元的规模。另一个是监管政策的加强，尤其是一些新的监管政策出台，会对债券市场的定价、估值造成影响。
